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　　一石激起千层浪。“国民基金”——余额宝货币市场基金的一个降费公告引发基民和相关市场各方的热议。

　　2025年9月23日，天弘基金管理有限公司（下称“天弘基金”）公告，其旗下天弘余额宝货币市场基金托管费将由0.08%年费率调低至0.07%年费率。这只管理规模近8000亿元、覆盖超7.65亿基民，被称为“国民基金”。此为其历史上首次调降托管费，被视为公募基金费率改革开始深入货币基金领域的强信号。史无前例的公募基金费率改革此前未涉及费率较低的货币基金。

　　此前一周，中国证券监督管理委员会（下称“证监会”）就《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》（下称《征求意见稿》）公开征求意见。这标志着公募基金费率改革即将正式迈入第三阶段。若新政完全落地，公募基金每年将为基民让利300亿元，远超前两个阶段的140亿元和68亿元。

　　从管理费调降到交易佣金压缩（详见《公募基金费率改革》专题），再到如今直击销售环节的费用重构，这场已历时两年余的系统性改革正层层穿透行业肌理，不仅改写着基金公司和基金销售渠道的盈利逻辑，更重塑着数亿基民的决策习惯。

　　公募基金新一轮费改将对基金公司和基民带来哪些影响？作为公募基金最为主要的销售渠道之一，银行代销收入和财富管理业务将面临何种挑战和变革？南方周末新金融研究中心研究员为此研究多维数据，并调研多位业内资深人士。调研发现，此轮费率改革或将促使基金销售方从“重首发量”向“重保有量”转型；随着销售端服务重心的变换，基民购基习惯可能将从“频繁追首发”基金转向“长期持基”；作为基金代销主力，银行则面临择基能力的挑战和财富管理业务的加速转型。

　　2023年7月，中国证监会发布的《公募基金行业费率改革工作方案》显示，公募基金费率改革工作按照“基金管理人—证券公司—基金销售机构”的实施路径分阶段推进。费改第一阶段自此启动，首次将改革矛头直指基金管理人和托管人，重点下调公募基金管理费率与托管费率，并通过压缩管理人收益及管理费与基金净值挂钩的模式，倒逼行业回归投研本源；2024年启动的第二阶段费改则聚焦交易环节成本，明确调降基金股票交易佣金费率，并降低管理人对交易佣金的分配比例上限，从交易环节削减基金运作成本。

　　较之前两个阶段的改革焦点，第三个阶段费改瞄准什么？正在酝酿的第三阶段费改将核心目标锁定销售渠道，通过重构认申购费、赎回费及客户维护费体系，打破长期存在的“重销售、轻持营”行业积弊。

　　第三阶段费改力度更大。从上图可知，认、申购费率和赎回费率及销售服务费率降幅基本都在30%至70%，且涵盖所有类别基金产品，低费率的货币基金不再被视作特例。这无疑将对基金业生态圈影响深远。如果新政完全落地，中国证监会称，公募基金每年将为基民让利300亿元，远超前两个阶段的140亿元和68亿元。

　　更令相关机构关注的是，第三阶段费改拟调整赎回费规则，堪称“最锋利的手术刀”。《征求意见稿）》显示，投资者赎回基金份额产生的赎回费，应当全额计入基金财产。这意味着销售端将无法通过引导基民或机构投资者频繁申赎交易赚取相应费用。这一调整将击垮依赖“冲首发量”生存的旧有基金生态。“冲首发量”是指基金公司、银行和券商及其他第三方销售机构在新基金发售时极力推销的现象。

　　一直以来，新基金销售时，各方为何惯性“冲首发量”？基金成立的“生死线”是各相关方“冲首发量”的关键因素。《公开募集证券投资基金运作管理办法》显示，公募基金成立需满足“募集份额总额不少于2亿份、募集金额不少于2亿元人民币，且持有人不少于200人”等硬性要求。若未能达标，则需承担募集失败的成本，即基金公司前期投研和营销投入打水漂，更甚者或将影响后续基金申报资格。为避免此种情形发生，基金公司愿意提高首发基金销售机构的费用。

　　一位华南头部基金公司销售总经理在接受南方周末新金融研究中心研究员调研时称，相比于“老基金”因销售渠道多而依靠降低申购费率竞争，首发基金仅通过少数指定机构销售，渠道具有稀缺性，认购费率多维持基准水平，整体高于申购费率。因此，基金首发代销机构会获得更多的代销收入。一位华东地区头部基金公司从业人员和一位管理规模超千亿元的广东公募基金销售负责人还确认，基金公司会给首发基金销售机构更高比例的客户维护费。

　　在上述各因素叠加之下，银行、券商和独立基金销售机构等销售渠道形成了成熟的“首发冲量”套路，引导基民“赎旧买新”即是其中一个惯常操作。高额认购费和赎回费分成因此成为渠道方的“快钱”来源。

　　如果认购费率的大幅调降和赎回费全部纳入基金资产的新规落地，将切断上述“快钱”的重要来源。

　　Wind显示，2025年6月，首发基金平均发行份额环比上涨14%，远低于2024年9月的50%。这意味着基民不再盲目追捧首发基金。

　　一位头部券商基金销售客户经理在接受南方周末新金融研究中心调研时称，虽然其所在券商仍存在销售首发基金绩效系数较高的激励机制，但客户经理更喜欢推那些不太会亏钱的“老基金”。

　　南方周末新金融研究中心还发现，除了基金销售方和基民及机构投资者对新旧基金的偏好与政策取向趋同，市场对权益类基金的偏好亦与第三阶段费改“重权益、轻固收”倾向趋同。

　　2025年7月至2025年9月，权益类公募基金发行份额大幅上扬，连续3月远超固收类公募基金份额。市场的天平向“权益类”倾斜。

　　费改政策亦拟在引导销售机构向基民和权益类基金倾斜资源。《征求意见稿》规定，对于向个人投资者销售形成的保有量，客户维护费占基金管理费的约定比率不得超过 50%；对于向非个人投资者销售形成的保有量，销售股票型基金和混合型基金获得的客户维护费占基金管理费的约定比率不得超过30%；销售其他基金获得的客户维护费占基金管理费的约定比率则不得超过15%。

　　这是很明显的政策导向。销售各方将加大对个人投资者和权益类基金的销售力度，即多向基民卖权益类基金。

　　作为公募基金最主要的销售渠道之一，商业银行无疑将受到一定的冲击，但基金成本降低亦可作为销售动因之一，“以量补价”的方式或可冲抵改革对银行中收的影响。

　　持续回暖的资本市场环境亦为“跑量”提供了契机。一位就职于一线城市繁华区域股份行网点的理财经理对南方周末新金融研究中心研究员称，从前两次公募基金降费的市场反应来看，部分以前购买理财产品的客户开始自主买基金了，投资风险位于主动型权益基金与固收类产品中间的股票型指数基金比较受欢迎。

　　一位头部城商行支行理财部门负责人亦做出类似表态。该负责人透露，因其所在的银行经营风格相对保守，并没有向员工下达很多基金营销任务。但今年上半年以来，伴随市场持续回暖和购基成本降低，咨询并购买基金的客户明显增多。

　　南方周末新金融研究中心研究员分析对比中国证券投资基金业协会公布的几组数据亦印证了上述说法。测算发现，2025年上半年，基金销售额前100名机构股票型指数基金保有规模为2667亿元，较上年同期大涨99.18%。

　　其中，保有规模最大者和同比增幅最高者分别为招行（735亿元）和农行（202亿元，同比增加281.13%）。规模排名往后依次为工行（376亿元）和建行（272亿元），同比增幅排名往后则依次为光大银行（250%）和兴业银行（220.69%）。综合绝对值和同比增幅来看，农行表现均较为亮眼。

　　股票型指数基金保有规模为何大增？中国邮储银行研究员娄飞鹏在接受调研时分析称，这与指数基金分散性强、费用低等特性有关。这些特性恰好契合银行客户中低风险者的投资偏好。

　　指数型基金受费改影响较小或许亦是机构愿意加码销售的动因之一。南方周末新金融研究中心研究员测算Wind数据得知，近3年，每只被动型基金每半年费用均在470万元左右，且波动幅度不大。主动型基金每半年费用则由2022年底的1014万元降至2025年6月份的676万元，3年降幅高达33%。此种情境下，被动型基金数量近3年增幅（64%）明显高于主动型基金增幅（14%）。

　　长期从事理财市场研究的冠苕咨询创始人周毅钦在接受南方周末新金融研究中心研究员调研时分析称，从银行整个代销体系而言，自《商业银行代理销售业务管理办法》于2025年3月出台后，私募基金进入银行愈发艰难。与此同时，受保险行业“报行合一”等政策影响，代销保险产品产生的佣金收入亦在减少。未来，公募基金仍将扮演非常重要的角色。就产品特性而言，与保险、理财和信托等传统产品相比，公募基金具有最为完整的风险收益曲线，攻防俱佳，可以满足不同类型客户的投资需求。

　　周毅钦还认为，公募基金费率改革虽然压缩了银行代销收益空间，但同时也降低了投资者的入场门槛。银行可凭借线下高净值客群基础与专业投顾能力，吸引更多增量客户布局基金。随着规模持续扩大，反而能打开收入增长新空间。他预测，伴随A股市场持续上扬，投资者申购热情随之高涨，销售“跑量”带来的规模效应有可能弥补费率下降造成的收入缺口，促使银行代销业务收入企稳上涨。银行可在遵从投资者适当性管理原则的前提下，择机加大费率相对高的权益类基金的营销力度。

　　南方周末新金融研究中心研究员测算20家系统性重要银行财报数据发现，2025年上半年，已披露数据的18家银行中，14家与代销业务相关的代理收入实现同比正增，其中增幅最大者为农行（62%），往后依次为中行（23%）和南京银行（21%）。可见，即便是在代销货架产品（如保险、银行理财等）纷纷降费的“逆境”中，部分银行亦通过调整策略的方式实现了突围。此轮公募基金降费对银行代销收入乃至整个财富管理板块将带来何种影响和变革，南方周末新金融研究中心将持续关注。

　　娄飞鹏坦言，此轮公募基金费率改革调整短期内会影响银行相关收入，如《征求意见稿》约定赎回费全额计入基金财产，这意味着银行无法再通过赎回费获取收入。此外，持有期限超过一年的股、混、债基金不再计提销售服务费。这将引导投资者长期持有基金产品，但也意味着银行难以通过引导基民高频交易获取收入。

　　长线来看，这将倒逼银行财富管理业务转型。与欧美国家相比，国内银行财富管理业务收入来源还有较大的拓展空间。结合实际情况，可从以下五方面着手。1）减少对低费率、低收益产品的依赖，增加高附加值产品如定制化投资组合、保险规划、税务筹划等；2）通过数字化工具和客户画像技术，精准识别客户需求，提供个性化服务，提升客户黏性；3）探索多元化收入来源，如通过托管业务获取管理费收入；4）加强与基金公司的合作，共同开发适合银行客户的产品；5）推动数字化转型，提升线上平台功能和服务体验，吸引更多年轻客户，同时降低运营成本。

　　部分头部银行已在实际经营中践行上述提议。南方周末新金融研究中心研究员调研银行业2025年中报发现，包括招行、建行在内的银行均突出构建财富生态的概念。如建行首席财务官生柳荣称，在当前低利率环境下，建行面临的对私及对公财富管理需求都在增加。这种情况下，建行针对不同层级客户的风险偏好，依据适配性进行资产配置，还针对性提出对公财富管理的解决方案（如提供投行服务、银团服务以及工程咨询服务），在满足对公客户财富管理需求的同时，增加相应的收入。可见，无论是对私和对公领域，建行正通过资产配置和综合金融解决方案拓展手续费收入边界。

　　拆解建行手续费及佣金收入项（下称“手佣收入”）的结构亦可佐证上述观点。2025年上半年，建行手续费及佣金收入较上年同期增加3.96%，其中“顾问和咨询费”收入约72亿元，在手佣收入中占比虽仅一成出头，但其同比增速高达14.35%。营收贡献度远高于“银行卡手续费”和“代理手续费”等依托产品派生的收入。

　　在国内财富管理领域具有前瞻性的“招商银行TREE资产配置服务体系”的运营情况亦能论证构建财富生态的可行性。该体系打破产品视角，以客户需求为出发点，将资产分为活钱管理、保障管理、稳健投资和进取投资等四大类，并通过专业投研及底层模型算法，为不同风险等级及家庭财富阶段的客户提供个性化的资产配置方案。2025年上半年，招行通过这一体系服务客户超1000万户，较上年末增长9.17%。同期，招行财富管理手续费同比值亦结束持续3年的阴跌，实现近12%的翻红。

　　南方周末新金融研究中心研究员认为，作为零售及财富管理行业的领军者和国有大行的典型代表，招行和建行在财富管理领域的积极作为，意味着主流银行财富管理业务正逐步摆脱传统以产品为中心，依赖销售费用的单一锚点，转而踏上以客户为中心，通过综合金融服务创造多元化收益的路径。相关做法为同业提供了示范样本，存在借鉴意义。